Jenga: El Juego de las Reservas Internacionales Chinas

Resumen

Ante el uso del dólar por parte de EE.UU. como herramienta geopolítica, China busca reducir su dependencia de la divisa. La Oficina Estatal de Administración de Divisas (SAFE) gestiona esta estrategia, evaluando dónde invertir los 3,2 billones de dólares en reservas internacionales. Aunque los bonos del Tesoro de EE.UU. siguen siendo su pilar, SAFE debe equilibrar seguridad, rentabilidad y liquidez, reduciendo gradualmente la exposición a activos estadounidenses.

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Cuando pensamos en la recomposición de las reservas internacionales de China, inmediatamente nos viene a la cabeza el juego de mesa Jenga, que apunta a medir la habilidad y estrategia de los jugadores y que consiste en apilar bloques de madera para construir una torre y luego, por turnos, retirar bloques de la torre sin que esta se derrumbe. 

El objetivo es ser el último en retirar un bloque sin causar la caída de la torre.  

Dentro del juego geopolítico en el cual EE. UU. ha utilizado el rol del dólar como moneda refugio para imponer vetos a quienes le adversen política y comercialmente, China se ve obligada a reducir su vulnerabilidad reduciendo su exposición a la divisa estadounidense.

Para China recomponer la composición de sus reservas internacionales es jugar Jenga. Y en su caso particular, ese rol de jugador aventajado se le asigna a la Oficina Estatal de Administración de Divisas (SAFE, por sus siglas en inglés). Este ente tiene entre sus funciones evaluar los instrumentos financieros en los que se pueden invertir las reservas internacionales del país. 

Los bonos del gobierno estadounidense han constituido por años la base de los 3,2 billones de dólares en reservas internacionales de China. Hasta la fecha, no ha habido indicios públicos de un cambio en esa estrategia, a pesar de la imposición de aranceles y otras fluctuaciones en la política estadounidense. De hecho, según voceros del Banco Popular de China, “el impacto de las fluctuaciones de cualquier mercado o activo sobre las reservas de divisas de China es generalmente limitado”.

Lamentablemente, a raíz de la guerra arancelaria desatada por la administración Trump a partir de abril de 2025, se ha ido formando una matriz de opinión que cuestiona la pertinencia de que el gobierno chino siga manteniendo una buena parte de sus reservas internacionales en instrumentos financieros denominados en dólares.

La gran pregunta que flota en el ambiente es si China podría vender masivamente su inventario de papeles del tesoro estadounidense y vengarse así de las agresiones de la administración Trump. Funcionarios con conocimiento del funcionamiento de Safe dicen que la agencia no considera que la eliminación masiva de activos denominados en dólares sea una opción sensata y preferirán una transición gradual de los bonos del Tesoro a otros activos de corto plazo y al oro, movimientos que tomarán años.

La SAFE debe lograr un equilibrio entre la liquidez de los activos, la seguridad de los mismos y algún grado de rentabilidad que compense al menos parcialmente el impacto negativo de la inflación en las reservas internacionales.

Por supuesto que en el ambiente flotan temores a algunas ideas promovidas por asesores muy radicales del presidente Trump que desean devaluar el dólar para hacer más competitivas las exportaciones estadounidenses, u obligar a los países tenedores de treasuries a cambiarlos por bonos cero cupón a 100 años para conseguir aranceles comerciales más flexibles dentro de un hipotético "acuerdo de Mar-a-Lago" similar al Acuerdo del Plaza de 1985. 

Las reservas de China denominadas en dólares alcanzaron un máximo de casi 4 billones de dólares en 2014 y se han mantenido por encima de los 3 billones desde 2016. Safe comenzó a cambiar la composición de su cartera denominada en dólares en 2017 y el ritmo se aceleró tras la invasión a gran escala de Ucrania por parte de Rusia en 2022. Los activos en dólares representaron el 60 por ciento de sus reservas totales entre 2014 y 2018. El cruce de cifras con las de EE. UU. sugiere que la mayor parte de esos activos estaban en bonos del Tesoro.

Además de los temores a una posible expropiación de sus reservas internacionales, la baja rentabilidad de los treasuries en un contexto de alta inflación deteriora el poder adquisitivo de estos recursos, por lo que parte de estas reservas debería reorientarse a opciones financieras que ofrezcan mayores rendimientos. 

Entre enero de 2022 y diciembre de 2024, China redujo sus tenencias oficiales de bonos del Tesoro en más de un 27 por ciento hasta alcanzar 759 000 millones de dólares, según datos del Departamento del Tesoro de Estados Unidos, superando con creces la disminución del 17 por ciento registrada entre 2015 y 2022. 

En los últimos años, parte del inventario de treasuries ha sido sustituido por los llamados bonos de agencia emitidos por entidades cuasigubernamentales como Fannie Mae. Estos ofrecen calificaciones crediticias similares a los bonos del Tesoro, pero rendimientos ligeramente superiores. 

Entre 2018 y principios de 2020, las tenencias chinas de bonos de agencia estadounidenses aumentaron un 60 por ciento, hasta alcanzar 261 000 millones de dólares. Safe también incursionó en el mercado de capital privado a través de Rosewood Investment Corp, su división de inversión que ha invertido en acciones de empresas que aún no cotizan en bolsa, en bienes inmuebles comerciales y en infraestructura que incluye centros de almacenamiento de datos. Con estas inversiones se pretende mejorar la rentabilidad de las reservas.

Adicionalmente, Safe ha acortado la duración de sus inversiones en EE. UU. apoyándose en bancos de inversión no estadounidenses, siempre con la idea de hacer más difícil cualquier bloqueo a sus activos financieros. 

En general, Safe tiene que balancear seguridad, rentabilidad y liquidez de sus títulos financieros mientras reduce su exposición general a los EE. UU. Estos objetivos deben lograrse con la minuciosidad de quien juega Jenga porque cualquier paso en falso obligaría a la Reserva Federal a crear programas sobre la marcha para dar liquidez y estabilidad al mercado secundario de treasuries. Afortunadamente, los estadounidenses han desarrollado herramientas muy concretas para estabilizar los precios y reducir los rendimientos cuando se presentan eventos de iliquidez inesperados. 

Desdolarizar a la economía china del dólar es una quimera, ya que no existen mercados alternativos lo suficientemente profundos para recibir el volumen de recursos que el gigante asiático maneja. Si la Unión Europea logra integrar financieramente a sus países miembros y se ocupa de desarrollar un mercado de deuda soberana único, la oferta de títulos denominados en euros aumentaría considerablemente y el juego geopolítico entraría en una siguiente fase sobre la que todavía es poco lo que podemos decir.