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Los riesgos del apalancamiento financiero: el Caso de los Total Return Swap


En esta columna comentamos el uso de los Total Return Swap, que son productos derivados usados por inversionistas institucionales para apostar a la subida de acciones de oferta pública. Vacíos regulatorios impiden a los entes supervisores calibrar con precisión en qué medida estos instrumentos potencian el riesgo de las instituciones financieras que los ofrecen a sus clientes corporativos. Se usa el caso del fondo familar Archegos para ilustrar el tema.

La prensa financiera de las dos últimas semanas de marzo del 2021 estuvo saturada, por decir lo menos, de crónicas sobre como Archegos, un fondo de inversión familiar, dirigido por el inversionista Bill Hwang puso en entredicho las prácticas de gerencia de riesgo de seis emblemáticos bancos internacionales, entre los que se cuentan Credit Suisse, Deutsche Bank, Goldman Sachs Morgan Stanley, Nomura, y Wells Fargo.


La operación financiera que produjo a las instituciones antes mencionadas unas pérdidas de 6 millardos de dólares, se conoce con el nombre de Total Return Swap (TRS).


En un TRS un banco compra lotes de acciones de oferta pública por cuenta de un inversionista institucional, y las mantiene en su balance, por lo que a los ojos de terceros dichos títulos financieros son propiedad del ente que los adquirió.


El inversionista institucional pone en garantía, con la institución financiera, una fracción del monto total de la operación de compra de acciones y le paga a ésta intereses por el préstamo implícito en la transacción y otras comisiones asociadas a la estructura contractual del TRS.


¿Por qué el inversionista institucional querría ocultar su identidad?, porque en algunos casos es la forma de comenzar acumular posiciones accionarias relevantes en una corporación, sin tener la obligación de notificarlo ni a los gerentes que administran el gobierno corporativa de la compañía cuyos títulos son adquiridos, ni a las autoridades regulatorias.


Como nota al margen recordemos que Hermes, la firma de lujo francesa, demandó a su homologo LVMH, en2013, por usar este mecanismo para hacerse de un bloque accionario con intenciones de entrar a la junta directiva de dicha empresa, como paso inicial a una posible compra hostil. LVMH pagó al ente regulador multas y años después vendió su participación accionaria.


En el caso que nos ocupa, Archegos no tenía interés en adquirir posiciones de control en las 10 compañías incluidas en el TRS, pero si ocultar el hecho de que el Sr. Hwang, quien estaba vetado en los mercados financieros internacionales por haber sido condenado en la década pasada por especular en acciones de bancos chinos usando información preferencial, estaba detrás de estas operaciones.


En un TRS el inversionista institucional recibe al finalizar el contrato los beneficios o pérdidas del alza o baja del precio de las acciones, cualquier dividendo pagado por las empresas emisoras de estos títulos valores, una vez cancelado el préstamo otorgado por el banco para comprar una buena parte del bloque accionario.


¿Qué pasa sí durante la vigencia del contrato el precio de las acciones cae? El inversionista institucional debe colocar más dinero para cubrir la pérdida no realizada, o de lo contrario institución creadora del TRS liquida los títulos valores para cubrir cualquier pérdida generada por esta operación.


Esto fue lo que sucedió en el caso de Archegos, con el agravante de que no era un contrato con una institución, sino con una decena de ellas, y todas se enteraron de la presencia de las otras, cuando el fondo familiar no pudo inyectar dinero fresco para cubrir las pérdidas.


Como sucede siempre cuando pasan estos eventos, las debilidades del sistema financiero quedan expuestas. Los bancos promueven el uso de los TRS porque los contabilizan como prestamos colateralizados y no como derivados, que es lo que realmente son, por lo que el capital requerido para apoyar este tipo de transacciones es más bajo y la rentabilidad obtenida es mayor.


Al ser los TRS contratos privados, se reduce el requerimiento de información exigido por los reguladores financieros. La información que se reporta a dichos reguladores es consolidada por lo que la exposición del sistema financiero a entes como Archegos se oculta entre los grandes números.


La evidencia anecdótica sugiere que hubo un gran cabildeo de los ejecutivos bancarios a sus departamentos de control de riesgo para que obviaran los antecedentes del Sr. Hwang. Mientras no haya propósito de enmienda estas situaciones se repetirán una y otra vez.

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