Resumen:
La Bolsa de Valores de Nueva York (NYSE, por sus siglas en inglés) ha aprobado un nuevo mecanismo de colocación primaria de acciones en que emisores y compradores negocian directamente sin la tradicional participación de un banco de inversión. Por esta vía los emisores pueden levantar dinero fresco, y recibir más fondos ya que no tienen que otorgar un descuento a los compradores en los mercados primarios, que son en general inversionistas institucionales. Las ventajas de la nueva norma son muy claras, pero surge una pregunta: ¿sin la evaluación previa de los bancos de inversión quedaran desprotegidos los compradores de tales títulos?
Nada mejor que iniciar el 2021 que con una nota educativa. En esta ocasión revisaremos el funcionamiento de una modalidad de emisión de acciones aprobada por la Bolsa de Valores de Nueva York (NYSE, por sus siglas en inglés) el pasado 22 de diciembre de 2020, y que permite a las empresas emisoras vender directamente sus ofertas iniciales de acciones al público sin contratar los servicios de un banco de inversión.
La colocación primaria de acciones a través de una oferta pública es actividad, no solamente muy conocida en el mundo de negocios, sino también muy estudiada por los académicos interesados en los mecanismos de formación de precios de los títulos valores.
El proceso más típico de colocación de títulos accionarios funciona de la siguiente manera: la asamblea de accionistas de una empresa, autoriza la venta de un paquete de acciones al público, a través de una oferta pública. Los títulos valores pueden ser nuevos, o pertenecer a accionistas ya existentes; el dinero levantado por esta vía puede servir para múltiples propósitos que no discutiremos en esta ocasión.
Las empresas emisoras contratan a un banco de inversión que las ayudará a: cumplir con las exigencias de los reguladores, con las de la bolsa de valores donde se cotizaran cotidianamente los títulos, a fijar el precio estimado de venta de tales instrumentos financieros y su colocación entre un grupo de inversionistas institucionales.
Un buen banco de inversión debe lograr un equilibrio entre los intereses económicos de los emisores y los potenciales compradores de las emisiones primarias. Los bancos de inversión desarrollan una base fiel de compradores, que se desarrolla, sí estos la mayoría de las veces, ganan dinero al comprar y mantener los títulos por un cierto tiempo.
Sí en el mercado secundario, que comienza poco después, el precio de la acción se dispara, los compradores serán muy felices, y los emisores sentirán que el precio de venta sugerido por el banco no fue el adecuado.
Sí todos los tenedores de acciones (antiguos accionistas y compradores durante la colocación inicial) pudieran vender sus títulos apenas se abre el mercado secundario, podría generarse una sobreoferta, que deprimiría el precio de título debutante, por lo que generalmente tienen limitaciones para vender sus acciones en las semanas siguientes a la colocación inicial.
Como se infiere de los párrafos previos, las ofertas públicas iniciales han generado preguntas muy importantes a reguladores, emisores, inversionistas y académicos; entre ellas se cuentan: ¿Por qué los emisores aceptan tal descuento?; ¿Cómo lograr ser parte de los inversionistas que con mucha frecuencia se benefician de la asignación de acciones en ofertas públicas iniciales?; ¿Cómo logran los bancos de inversión mantener una relación equilibrada entre compradores y emisores?; ¿Cómo desarrollar mecanismos para minimizar la subvaloración de las acciones en las ofertas públicas iniciales?; ¿Cuán rentable son las acciones para quienes las compran en los primeros días del mercado secundario?
La autorización de colocación directa apunta a romper el statu quo del mundo de las ofertas iniciales. Para entender mejor esta afirmación, expliquemos brevemente cómo funciona el mecanismo aprobado por NYSE. Es muy simple, emisores y compradores se reúnen en una subasta, donde se transan los lotes; el único rol de los bancos de inversión es prestar apoyo en el proceso aconsejando en aspectos regulatorios y administrativos a los emisores.
Hasta ahora las colocaciones directas se han hecho en situaciones donde las empresas quieren facilitar a inversionistas fundadores el vender una fracción de sus acciones para proveerles de liquidez, pero no para levantar una nueva ronda de fondos. Con la nueva norma si es posible levantar nuevos fondos; y los inversionistas fundadores no tienen que esperar un tiempo para vender sus acciones como en las ofertas públicas iniciales convencionales. Además, el precio de venta no refleja un descuento importante, que hoy en día es capturado por los inversionistas institucionales que compran en la colocación inicial.
Los inversionistas institucionales agremiados en el Consejo de Inversionistas Institucionales (CII, Council for Institutional Investor) critican el nuevo procedimiento pues según ellos, se prescinde de la información que en las ofertas públicas iniciales convencionales preparan los bancos de inversión, lo que les impide demandar bajo el argumento de que los prospectos no contenían o distorsionaban información relevante, pues tales prospectos no existen, al menos en los términos tradicionales.
Con la aparición del nuevo mecanismo surgen nuevas preguntas: ¿Cuán valioso es para los mercados el rol de auditor de información que en las ofertas iniciales convencionales juegan los bancos de inversión?, ¿Bajo qué condiciones es recomendable una colocación directa? ¿Cómo se benefician con esta medida los pequeños inversionistas que hoy no tienen acceso a las colocaciones iniciales? El paso del tiempo permitirá recopilar evidencias que validen o no la promoción de este nuevo mecanismo. En un mundo convulso, todo lo que se parece a un peaje genera rechazo, y el mecanismo vigente hasta ahora no es la excepción.